【摘要】

2023 年一季度三七互娛業(yè)績超市場預(yù)期，多款主力產(chǎn)品保持穩(wěn)健運(yùn)營狀態(tài)。公司新游戲儲備豐富，其中重點(diǎn)產(chǎn)品如《凡人修仙傳：人界篇》定檔 5 月 24 日，同時《霸業(yè)》、《扶搖一夢》、《龍與愛麗絲》等重點(diǎn)自研產(chǎn)品已獲發(fā)版號，期待公司新游從 23Q2 起有望陸續(xù)上線并貢獻(xiàn)業(yè)績增量。

公司在發(fā)行端多年優(yōu)勢隨“內(nèi)容化發(fā)行”轉(zhuǎn)型成功與大數(shù)據(jù)智能運(yùn)營平臺一再鞏固；研發(fā)端經(jīng)過加強(qiáng)人才儲備、研發(fā)過程工業(yè)化不斷升級，研發(fā)能力 在行業(yè)內(nèi)競爭性一再凸顯。海內(nèi)外重點(diǎn)產(chǎn)品表現(xiàn)穩(wěn)健，游戲儲備充足，綜合來看，看好公司的后續(xù)表現(xiàn)。

(資料圖片)

(一)三七互娛核心競爭力：精品化+多元化+全球化+AI賦能，研發(fā)實力突出

三七互娛核心競爭力包括：精品化、多元化、全球化。研發(fā)角度來看，公司研發(fā)能力不斷精進(jìn)，研發(fā)過程實現(xiàn)工業(yè)化升級；發(fā)行角度來看，公司發(fā)行策略已從“海量投放”、“洗腦素材”轉(zhuǎn)至“內(nèi)容化發(fā)行”。同時，大數(shù)據(jù)能力是公司的核心優(yōu)勢。綜上所述，看好公司研發(fā)能力的一再提升與發(fā)行過程中買量、推廣精細(xì)化更上一層。

1.AI技術(shù)深厚——研發(fā)工業(yè)化升級持續(xù)推進(jìn)：

公司旗下具有多款數(shù)據(jù)產(chǎn)品，其中包括三款平臺級大數(shù)據(jù)產(chǎn)品“雅典娜”、“阿瑞斯”、“波塞冬”，多維度為公司研發(fā)、發(fā)行端賦能，助力公司實現(xiàn)“研運(yùn)一體”。游戲研發(fā)中臺“宙斯”、數(shù)據(jù)分析系統(tǒng)“雅典娜”、用戶畫像系統(tǒng)“阿瑞斯”，為公司旗下游戲產(chǎn)品研發(fā)有效賦能。不斷迭代優(yōu)化自研智能化投放平臺“量子”、智能化運(yùn)營分析平臺“天機(jī)”，有望促進(jìn)產(chǎn)品發(fā)行成效提升，產(chǎn)品生命周期拉長。

2.精品化——研發(fā)能力突出：

三七游戲研發(fā)轉(zhuǎn)向以人為本，與此前注重游戲數(shù)據(jù)表現(xiàn)不同，新階段公司以人才發(fā)展為重，鼓勵團(tuán)隊創(chuàng)新、拓展新品類。從《斗羅大陸：魂師對決》的研發(fā)流程來看，公司的研發(fā)流程已經(jīng)歷工業(yè)化升級，結(jié)合公司大數(shù)據(jù)分析系統(tǒng)與算力中臺賦能，公司“研運(yùn)一體”轉(zhuǎn)型成功，研發(fā)能力在業(yè)內(nèi)已具有相當(dāng)競爭性，據(jù)伽馬數(shù)據(jù)顯示，公司研發(fā)投入產(chǎn)出比為1032.09%，顯著高出企業(yè)研發(fā)競爭力TOP15均值。

3.多元化——長生命周期+強(qiáng)變現(xiàn)能力：

整體來看，公司現(xiàn)有游戲儲備充足，主要涵蓋MMORPG、SLG、卡牌與模擬經(jīng)營四個核心賽道，有望陸續(xù)上線后進(jìn)一步優(yōu)化公司產(chǎn)品矩陣。其中不乏國民 IP 改編大作，展現(xiàn)長生命周期與強(qiáng)變現(xiàn)能力。公司同時通過對外股權(quán)投資與多家優(yōu)質(zhì)研發(fā)商深度合作，以核心賽道為重，不斷向外輻射女性向等小眾品類，現(xiàn)有儲備游戲豐厚，有望上新后進(jìn)一步優(yōu)化公司游戲矩陣。

2019 年年末，三七互娛與閱文集團(tuán)旗下起點(diǎn)文學(xué)網(wǎng)簽訂長約，將在未來十年繼《斗羅大陸 H5》與當(dāng)時在研游戲《斗羅大陸 3D》之后聯(lián)手打造另外五款 《斗羅大陸》IP 游戲?！抖妨_大陸》為國民級小說 IP，在起點(diǎn)網(wǎng)連載以來點(diǎn)擊量破億，衍生動漫、電視劇收獲高熱度。斗羅大陸斬獲 2022 最具價值 IP。IP 游戲最大的優(yōu)勢是原有粉絲基礎(chǔ)。

4.全球化——隨短視頻等流量平臺普及，公司發(fā)行側(cè)重轉(zhuǎn)向“內(nèi)容化發(fā)行”，通過高質(zhì)量素材展現(xiàn)游戲美術(shù)、玩法，凸顯“品效合一”， 結(jié)合公司旗下“量子-天機(jī)”智能化投放+運(yùn)營平臺賦能，公司發(fā)行實力在業(yè)內(nèi)已成為佼佼者。海外發(fā)行中公司“因地制宜”——以強(qiáng)選品能力為基，結(jié)合地區(qū)特色內(nèi)容與針對化營銷，出海表現(xiàn)突出。

(二)老游貢獻(xiàn)穩(wěn)定流水，新游儲備豐富，全球化戰(zhàn)略推進(jìn)

新游儲備豐富，《凡人修仙傳》有望成為爆款。公司面向全球市場，堅持精品化策略，儲備產(chǎn)品覆蓋 MMO、SLG 和卡牌等多種品類。重點(diǎn) MMO《凡人修仙傳》5 月 24 日將正式公測（截至 23 年 5 月 10 日，TapTap 評分 8.3，13.3 萬人預(yù)約）、自研女性向 MMO《扶搖一夢》（截至 23 年 5 月 10 日，TapTap 評分 8.6，18.1 萬人預(yù)約）、自研 SLG《霸業(yè)》22M8 已獲得版號，有望后續(xù)上線貢獻(xiàn)增量。

海外游戲流水穩(wěn)定，全球化戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)。22 年《Puzzles & Survival》全球表現(xiàn)穩(wěn)健，截至 22 年底累計流水 超 60 億元，居 Sensor Tower 22 年中國手游海外收入榜第 4 名?！对粕铣侵琛分攸c(diǎn)深耕日韓市場。成為 22 年海外發(fā)行商在韓國收入最高的手游，同時位居 Sensor Tower 22 年中國手游日本市場手游收入增長榜第 3 名。差異 化新游《Ant Legion》居 Sensor Tower22M5 中國手游海外增長榜第 11 名。

手游分部：近年來公司手游業(yè)務(wù)表現(xiàn)出色。國內(nèi)手游業(yè)務(wù)來看，存量游戲進(jìn)入成熟期，流水自然下滑， 2022H2 有《小小蟻國》、《空之要塞：啟航》等游戲上線，產(chǎn)品周期回歸；

海外手游業(yè)務(wù)：重點(diǎn)產(chǎn)品《Puzzles&Survival》、 《云上城之歌》、《叫我大掌柜》等表現(xiàn)突出。公司海內(nèi)外游戲儲備充足，有望陸續(xù)上線貢獻(xiàn)業(yè)績增量。

頁游分部：近年來公司頁游收入隨網(wǎng)頁游戲行業(yè)縮水有所下滑。

毛利率：公司毛利水平對比同業(yè)表現(xiàn)出色手游業(yè)務(wù)較頁游業(yè)務(wù)擁有更高毛利率，整體毛利率有望隨手游業(yè)務(wù)收入占比提升。預(yù)測 2022-2024 公司整體毛利率為 83.5%/85.5%/85.5%。

費(fèi)用率：投放、買量等銷售費(fèi)用為公司主要支出，公司管理費(fèi)用占比較小，近年來研發(fā)費(fèi)用逐步提升，未來隨人員結(jié)構(gòu)優(yōu)化有望小幅降低。

2023年已下發(fā)首批進(jìn)口游戲版號；2Q23新品定檔積極，關(guān)注行業(yè)回暖進(jìn)程。新品方面，根據(jù)TapTap，4 月已有騰訊《合金彈頭： 覺醒》、完美世界《天龍八部 2：飛龍戰(zhàn)天》、三七互娛《亮劍》等上線；23Q2多款產(chǎn)品亦宣布定檔，騰訊、網(wǎng)易、三七互娛、嗶哩嗶哩、心動公司等廠商均有產(chǎn)品將上線。

行業(yè)有望隨新品上線而逐步回暖， 23Q2 已有部分產(chǎn)品確定上線，有望推升行業(yè)活躍度；23Q3或是產(chǎn)品密集上線期，且年內(nèi)早期上線產(chǎn)品有望逐步開始貢獻(xiàn)收入，行業(yè)有望迎來拐點(diǎn)。

參考資料：

20230511-光大證券-三七互娛-002555-游戲龍頭業(yè)績穩(wěn)健，展望新品周期開啟

本報告由研究助理協(xié)助資料整理，由投資顧問撰寫。投資顧問：吳清淳（登記編號：A0740622030004）